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新城控股逆势708亿豪赌三四线楼市 能否熬过此轮寒冬

新城控股：极度依赖筹融资 抵押、担保及质押均处高位

一 强调推盘速度 新城控股高周转政策或存质量风险

最近碧桂园安全事故接二连三，北大英雄2011有关房地产企业的高周转现在再次引起舆论关注。业内人士绿城房地产建设管理集团董事长、总经理李军曾表示，在当前形势下开发商都追求快周转、控成本、降标准，所以这两年的房子质量可能是最差的。

事实上，碧桂园并不是第一个强调“高周转”的房地产公司。10多年前，万科王石也曾用“5986”（拿地后5个月动工、9个月销售、第一个月售出八成、产品必须六成是住宅）来描述万科的高周转模式。但2010年之后不久，最早提出地理名称的书万科逐渐放弃了这一模式。王石的理由是，这会导致施工安全、工程质量、社区品质等问题。碧桂园事故的频发也是因为之前碧桂园将“高周转”标准由“456”（拿地之后4个月开盘、5个月资金回正、6个月资金再周转）提高到了近乎不可能完成的“345”。

新浪财经观察新城控股数据发现公司周转速度也不遑多让。

目前新城控股从项目拿地到销售时间周期能控制在6个月左右，最快从拿地到销售能实现5 个月内完成。表现在财务数据上，对比其他龙头房企，公司存货周转率持续领先，树木游泳的力量一直维持在0.50以上水平，2016年达0.56，遥遥领先于其它龙头房企的0.40的平均水平。

目前，过快周转可能带来许多质量问题或许已成为业内共识，新浪财经在百度搜索关键字“新城控股房子质量”，fuqinjie果不其然有大量涉及质量问题的负面信息。

二 公司激进扩张、存货增加是公司周转率下降主因

首先从下图我们可以看到近年来新城控股资产周转率和存货周转率不断下降，总体处于下降趋势。2017年公司拿地规模迅猛提升导致存货周转率略有下行至0.45，但好于其他龙头房企；总资产周转率方面，新城控股2016 年为0.33，与万科（0.33）、保利（0.35）等一线龙头相当，考虑到2017 年公司拿地规模迅猛提升推动总资产规模快速上行，公司总资产周转率略降至0.31。

正如前文所提到的内容，新城控股在推盘速度方面已经做到了快速，但周转率下降的重要原因是公司激进扩张下存货迅速增加，从而拉低总体周转率，公司历年未售出存货数据如下：

那么公司存货大增，未来这些存货是否能够换来充裕的现金流来确保公司提高周转运营效率？深入观测公司商业项目版块营收情况，从数据上看公司向三四线下沉的战略选择导致公司商业项目已经出现了一些现金流情况趋紧的苗头。

三 商业项目回款率不断降低或有减值风险 施压周转率未来或持续下滑

具体来看新城控股的商业板块数据，目前已有现金流失速的苗头。首先公司大部分出租物业主要分布于三四线城市，占比达到56%。具体情况如下：

伴随着公司下沉战略的则是迅速公司商业项目迅速下降的回款率和实收销售款，下图我们可以看到公司回款率从2015年的100%迅速下滑至58%，在项目数近乎翻倍的情况下实收销售款反倒下降近16%。因此如果公司商业项目现金流持续恶化不能及时回款，或持续施压公司现金流，影响公司周转效率。

此外新浪财经也查阅了公司部分吾悦广场住宅项目的具体销售价格情况，我们发现公司大量处于三四线城市的吾悦广场较周边房源都有较大幅度溢价。那么在三四线城市因为人口持续流出和棚改政策改动背景下，假如购房需求出现下降，公司的溢价房源或首当其冲。即部分三四线刚需用户在整体消费能力下滑的背景下，可能不会因为公司的品牌效应而付出高额溢价，因此公司当前较高的毛利率或许也不可持续，这点需要提醒投资者们注意，如果需求端发生变化，未来公司周转率或进一步下降。

（公司观察 文/景页）